Barómetro Riesgo País y Sectorial Q2 2022
Cuatro meses después del inicio de las hostilidades en Ucrania, se pueden extraer algunas primeras lecciones: el conflicto, que va a durar, ya ha alterado el equilibrio geoeconómico mundial, desencadenando nuevos movimientos tectónicos cuyas repercusiones, sin duda significativas, son todavía difíciles de discernir y circunscribir, y mucho menos de cuantificar. A corto plazo, como explicamos recientemente, la guerra está exacerbando las tensiones en un sistema productivo ya muy dañado por dos años de pandemia y aumentando el riesgo de un aterrizaje brusco de la economía mundial. Mientras que ésta parecía estar bajo la amenaza de la estanflación hace unas semanas, el cambio de tono de los principales bancos centrales, ante la continua aceleración de la inflación, ha resucitado la perspectiva de una nueva recesión, sobre todo en las economías avanzadas.
Aunque la altísima volatilidad observada en marzo/abril ha dado paso a una relativa estabilización -en promedio- de los precios de las materias primas, éstos siguen siendo muy elevados (alimentos y energía en particular), y probablemente lo seguirán siendo hasta que el crecimiento económico mundial se ralentice significativamente. El margen de maniobra por el lado de la oferta es cada vez más estrecho, ya que se acumulan las restricciones a la exportación de productos alimentarios, mientras que las sanciones occidentales (y las contrasanciones rusas) apuntan ahora a todas las formas de suministro energético. Parece inevitable que se produzca una transmisión sostenida o reforzada de los aumentos de los precios de los insumos a los precios de los bienes y servicios (que aún está en sus inicios en algunos países/sectores), especialmente porque las presiones salariales, dado el contexto actual, se intensificarán. En otras palabras, el riesgo de estanflación ha crecido considerablemente, y ya pueden observarse los primeros signos de la misma.
Por ello, el BCE ha endurecido progresivamente su postura, siguiendo los pasos de la Reserva Federal de Estados Unidos y del Banco de Inglaterra, hasta el punto de preanunciar sus futuras subidas de tipos para finales de año. Al igual que los demás grandes bancos centrales (excluido el Banco de Japón), el BCE no tiene más remedio, dentro del estricto marco de su mandato, que endurecer la guardia de forma significativa, a pesar de que ello podría desencadenar una brutal desaceleración de la actividad y reavivar los temores de una nueva crisis soberana europea. Dicho esto, el BCE procedió inmediatamente a disipar estos temores reafirmando su intención de evitar cualquier fragmentación excesiva de los mercados financieros.
Sin embargo, nuestro escenario central no asume estos desarrollos extremos: de acuerdo con el consenso actual, se espera que la actividad económica se desacelere gradualmente, arrastrando con ella los precios de consumo. En términos más generales, creemos que todavía es posible un aterrizaje suave de la economía mundial, aunque mucho más improbable que a principios de año: la cresta que podría evitar tanto la recesión como la estanflación se está estrechando y la tentación de provocar la primera para evitar la segunda es cada vez mayor. El precio a pagar, en caso de fracaso, será especialmente alto, ya que la combinación de políticas se volvería especialmente confusa y desestabilizadora, entre la austeridad monetaria y la compensación presupuestaria. De hecho, no hay razón para excluir la posibilidad de que, al intentar evitar una a costa de la otra, acabemos con ambas.
En este complejo entorno internacional, rebajamos la calificación de 19 países, entre ellos 16 de Europa -Alemania, Francia, Reino Unido y España, en particular- y sólo mejoramos la de 2 (Brasil y Angola). A nivel sectorial, el número de rebajas de calificación de este trimestre (75 en total, frente a 9 subidas) pone de manifiesto la propagación progresiva de estos sucesivos choques en todos los sectores, tanto los intensivos en energía (petroquímica, metales, papel, etc.) como los más directamente vinculados al ciclo crediticio (construcción). Como el horizonte sigue oscureciéndose, los riesgos son naturalmente bajistas y no se puede descartar ningún escenario.
